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专栏

我们不由得进一步深思，什么才能称得上是健康的土壤？

除了有机肥之外，会上京农克奥推出了一系列的产品，包括：菌美多微生物菌剂产品，它具有促根养根、提高肥料利用率、增强作物抗逆、抗病、抗重茬能力，对柑橘树具防病、优土壤、供养分、促增产、活性钙利用率高、改善作物生理缺钙的功效;菌美多70%有机质产品，采用纯大豆发酵，它易吸收、崩解快、全水溶，具有修复土壤、提高含糖量等功效;菌美多生物有机肥产品，选用天然牛羊粪、富含硅.、钙、镁、添加优质骨粉氨基酸等等。

二是扶正固定树体。对被水冲歪或冲倒的果树及时进行扶正、培土、夯实加固，必要时进行支撑绑缚。

此法不适用于渗透性较高、传导性较差的砂性土壤，所以此方法的应用范围受到一定的局限。虽然铬污染土壤可以用电动修复和回取，但是需要深入研究铬和土壤胶体之间在物化作用。此法的适用性较差，使用时要综合考虑土壤的污染情况及其基本的理化性质。

公司发布2019三季报，前三季度实现营业收入31.71亿元，同比增长41.87%，实现归母净利润3.14亿元，同比增长30.06%，扣非归母净利润3.03亿元，同比增长26.40%。

现金流大幅增长保障经营稳定性。2019前三季度公司期间费用率为12.33%，同比减少3.28pct，其中销售/管理(含研发)/财务费用率分别为1.53/7.99/2.82%，同比降低0.87/2.17/0.23pct。在前三季度加大研发投入，研发费用增加56%的基础上，公司通过良好的内部治理手段减少费用支出，保证盈利能力。2019年前三季度，公司通过加大应收账款回收力度实现经营活动现金流净额3.53亿元，较去年同期大幅增长142.46%，公司经营稳定性有保障。

两大主业同步发展，保障公司业绩增长。2019年前三季度公司新增订单金额24.26亿元，其中，环境修复领域新增订单7.41亿元；固废处理领域中生活垃圾处理业务新增订单8.61亿元，危废处理业务新增订单3.62亿元，一般工业固废业务新增订单3.34亿元；其他业务新增订单1.28亿元。受益于部分地区生活垃圾分类政策的落地，公司今年该领域业务订单量有较大增长。而随着化工园区退出机制的建立，园区土壤修复领域也将释放大量需求。

强制垃圾分类政策的落地，将为整个固废产业链带来变革。公司是土壤修复领域龙头，其在生活垃圾处理、危险废物处置等领域经过几年的拓展也有较快发展。雄厚的技术实力、充足的项目储备以及丰富的运营经验保障未来业绩增长。我们预计公司2019、2020、2021年EPS分别为0.64元、0.85元、1.05元，对应当前股价的PE为15.7X、11.8X、9.6X。给予“推荐”评级。

对土壤有机质提升技术进行研究，并结合茂名的具体情况，重点从秸秆还田、施用有机肥、种植绿肥、深耕改土、水旱轮作、科学施肥、覆盖种植、施用土壤改良剂等方面进行集成创新，以提升土壤有机质，提高土壤肥力，促进土壤良性循环和健康发展，使作物生长健壮，提高产量和品质，促进农业增效、农民增收。

4．风险提示

我们预计公司目前出口欧盟的缬沙坦的规模尚小,预计在10吨级别,对现有业务影响有限。但是考虑公司前期与欧盟多数客户进行了注册认证,未来放量驱动较大程度依赖欧盟市场的开拓。而且华海的市场缺口也主要来自欧洲。故而我们对于CEP的恢复情况进行情景假设分析:

一是由于长期过量使用生理酸性肥料，土壤中酸性物质不断增多。二是茂名一年四季温度较高、雨水充足，土壤有机形态养分矿化速度快、养分离子淋溶流失快，大量钙、镁等离子被淋洗后，土壤酸度过大。

3．投资建议

我们认为,在新快消时代背景下,高性价比/高频消费品将成为大众消费的主流,南极电商品牌形象深入人心,在品牌、品类、渠道三个方向持续拓展,品牌价值将进一步升华。电商环境马太效应显著,在现有品牌影响力和店铺、流量等资源优势下,南极电商市场份额有望持续提升,购买转化率和复购率或将持续优化。公司盈利能力稳健,保持较高的成长性,维持“买入”评级。

　　永清环保：公司作为一家综合性、全产业链的环保服务企业，将建立区域环境整体绩效服务的平台型环保公司作为发展目标。目前所从事的主要业务包括大气污染治理、土壤污染修复（含土壤修复药剂）、清洁能源发电（包括垃圾发电和新能源）、环境咨询服务等。业务模式主要采用EPC、BOT、PPP等。经过多年的稳健发展，公司主营业务已经形成了涵盖环保多业务领域、核心竞争力突出、战略发展方向明确、各业务板块科学协调发展的业务结构。

陆兴和(左)

农村还有相当部分农户采用耕牛犁耙耕地，或用马力小的机械耕作，由于长期不进行深耕深松，大部分耕地土壤耕作层较浅，由过去的20～30 cm变为15 cm左右，加上降雨和灌水沉实等原因，“犁底层”上移及加厚，阻隔土壤水分、养分和空气上下输送，影响作物根系向下生长，土壤保水能力差，抗旱力下降，且土壤有效养分（有机质含量）状况趋于恶化。

行业由买量模式转入精品化发展,18年政策趋严加速精品化趋势,流量红利耗尽下二次元、海外等细分市场成为增长新动能。近年来中国游戏市场增速有所放缓,同时玩家对游戏的体验要求越来越高,行业由依靠买量的模式逐渐向精品化模式过渡,18年来政策方面更经历了版号停发、总量调控等问题,监管趋严对游戏品质提出了更高要求,进一步加速行业精品化态势;而在当前国内用户流量逐渐耗尽的情况下,二次元、海外市场等细分方向开始凭借较快增速成为新的发展增量。

低利率、满额发行超短期融资券,彰显资本市场对公司未来发展信心

全球沙坦原料药龙头之一,业务转型升级持续中。天宇是全球最大的沙坦类原料药供应商之一,产品品种齐全,规模化生产能力强。产品已经通过欧盟、美国、日本、印度、韩国等多国认证,与国家大型制药企业保持长期良好合作关系,且以特色原料为基石的业务转型升级持续进行中。2018年3月,公司发布限制性股票激励计划,助力长远发展,同时也彰显对于未来的信心。

乐观预期:2019Q1恢复CEP供货,2019年能够较为正常的进行欧洲市场的供货,预计缬沙坦原料药销量达500吨,相较盈利预测增加1亿收入中性预期:2019上半年恢复CEP,2019年能够实现半年的供货量,预计缬沙坦原料药销量达400吨,为当前盈利预测假设。

国内领先的研运一体化游戏供应商,实施第二轮组织架构调整,建设大中台提升效率。公司是国内领先的集页游、手游研发、发行、代理和运营为一体的轻娱乐供应商,近年营收净利均处较快的上行通道,2015至2017年营收复合增速45.2%,净利润复合增速12.8%。公司近年页转手成功并大力发展海外市场,17年底手游收入占比升至71%,海外收入占比达到60.8%。16-17年针对行业精品化打法,公司实施第二轮组织架构调整,抽取原工作室各通用部门建设大中台,增强垂直领域专业度,同时简化原有工作室架构,在避免资源浪费的同时提升研运效率。

盈利预测与投资评级:预计2018-2020年公司实现营业收入分别为35.4/46.9/55.5亿元,归母净利润分别为9.7/12.6/16.0亿元,EPS分别为1.09/1.42/1.80元,对应当前股价PE分别为17/13/11X,根据我们对公司竞争优势的分析,给予公司19年18-20倍估值,对应目标价25.56-28.40元,维持“买入”评级。

事件:洲明科技发布2018年业绩预告,预计2018年实现净利润4.16-4.62亿元,同比增长46.4%-62.6%,中值约4.4亿,略超市场预期。同时,公司经营活动现金流净额达到3.2亿元以上,占净利润比例达到70%以上。lLED小间距持续增长。LED小间距产品主要应用于安防、人防、交通、能源等应用领域市场。随着成本的不断下降和解决方案的不断成熟,LED小间距在专业显示市场的发展呈现出两大发展趋势,一是细分领域的应用场景不断增多、行业空间不断释放;而是向省级-地级市-区县级的不断下沉和深入,由此推动LED小间距在专业显示市场渗透率和普及率的不断提升。

LED显示业务齐头并进。洲明科技专注于LED显示业务,是LED小间距龙头企业。在LED显示屏方面,公司已形成了LED小间距、租赁类、体育类、创意类、固装类LED显示屏、智能标识标牌等产品,并为客户提供一体化、智能化的综合性解决方案。目前,公司LED显示屏市场份额全球前三,其中LED租赁显示屏市场份额全球第一。在显示屏板块,公司目前采用经销为主,直销为辅的销售模式。租赁显示屏方面,子公司雷迪奥在北美、欧洲市场拥有大批、稳定的高端优质客户,同时公司积极开发miniLED、三维空间智能交互等新技术。公司申请了多项与MiniLED相关的技术专利,并开始向目标客户提供MiniLED样品供其进行认可性测试。

LED景观照明业务稳健推进。GGII预计2018年中国景观亮化市场规模将达780亿元,增速约15%,预计十三五期间,仍将保持10%以上增速,至2020年行业规模将超千亿元。2017年公司深度布局景观照明领域,先后收购了杭州柏年与清华康利,实现LED景观照明业务收入1.5亿元。

盈利预测与评级:我们预计公司2018-2020年EPS为0.57、0.80、1.05元,对应当前股价15/11/8倍PE,维持“买入”评级。

中长尾影院逐步出清,院线龙头中长期有望把握整合机会。1)需求:我国人均观影次只有1.2次,仍有较大提升空间,票房进入到受内容驱动增长的阶段,国产影片质量不断提升将继续刺激观影需求。2)供给:2018银幕数同比增长18%,单银幕产出下滑但降幅有所缩窄;19-20年购物中心预计开业数量有所下降,加上电影市场增速放缓影院投资更为理性,未来供给端将进入存量优化为主的阶段。近年中长尾影院经营压力增加,2017年245家影院退出市场,年票房收入不到200万的影院数量占比超过30%,将进一步出清。公司运营能力、资金实力兼备,有望在未来行业整合时提升市占率。

拟收购万达影视,布局影视全产业链。万达在集团层面已经实现了制片、发行、放映、广告和衍生品等电影全产业链的完全覆盖。2018年11月公司发布重组方案修订稿,拟以增发股份的方式收购万达影视(包含电影制片发行、电视剧制作、游戏制作等资产)96.82%股权,交易对价为106.5亿元,股份发行价为33.20元/股。若收购成功则上市公司将形成“制作-发行-放映-衍生”的全产业链布局,长期有望发展成为大型娱乐集团。

投资建议:首次覆盖给予“买入”评级。不考虑并购万达影视,预计万达电影2018-2020年实现归母净利润15.59/17.99/21.16亿元,同比增长2.9%/15.3%/17.7%,当前股价对应的18-19年PE为25/22倍,EV/EBITDA为13/11倍。若公司成功收购万达影视,被收购标的2018-2020年将为上市公司贡献净利润7.38/8.60/10.35亿元,上市公司2018-2020年备考利润22.98/26.58/31.51亿元,按增发3.21亿股计算,2018-2020年摊薄EPS为1.10/1.28/1.51元,对应的PE为20/18/15倍。我们综合运用绝对估值法和相对估值法,预计公司合理估值区间为27.5-29.8元/股。

新快消时代,南极电商的优势和空间在哪里?(1)让消费者看得到:南极人国民品牌形象深入人心,品牌矩阵持续拓展,全方位满足差异化、多元化消费需求,在杂牌/白牌品牌化趋势下,未来品牌影响力有望持续扩大。数量庞大的授权店铺群和统一的品牌关键词在搜索电商平台上带来更大的流量优势,线下和拼多多渠道的开拓也提供了更多的展示机会,南极电商已成为离消费者更近的品牌。(2)让消费者愿意买/持续买:新快消时代背景下,消费观念向高频转变,南极电商提供的高性价比产品成为消费者青睐的对象,2018年南极电商购买转化率超过11%,远高于行业平均水平。为进一步增强消费者粘性,提高复购率,南极电商将品控作为发展战略的重中之重,对授权产品的品质管控已经常态化,2018年在阿里平台的30天品质退货率仅为0.3%,复购率达到1.6次,品牌/品质优势凸显。

盈利预测与估值:我们认为,高性价比/高频消费品将成为大众消费的主流,南极电商在品牌、品类、渠道三个方向持续拓展,品牌价值有望升华。公司盈利能力稳健,未来成长性较好,维持“买入”评级。电商环境马太效应显著,在现有品牌影响力和店铺、流量等资源优势下,南极电商市场份额有望持续提升,购买转化率和复购率或将持续优化,销售规模和服务收入保持稳健增长。当前新品类拓展让利供应商、收入确认差异等对服务变现率造成的不利影响将随着品牌发展、规模提升而逐步弱化,恢复到稳定水平。预计2018-2020年,南极电商授权产品GMV分别为199.51/301.94/439.67亿元,同比增长60.86%/51.34%/45.62%;实现营业收入29.91/42.87/59.79亿元,对应增速为203.37%/43.35%/39.46%;实现归母净利润8.55/12.03/16.32亿元,同比增长60.07%/40.66%/35.66%。时间互联业务与核心业务存在一定差异性,采用分部估值的方法更为合理。假设时间互联超额完成业绩承诺,拆分2019年南极电商净利润为核心业务10.53亿元、时间互联业务1.50亿元。考虑公司历史估值情况,当前估值处于历史低位,给予南极电商核心业务25倍PE,估值为263.25亿元,给予时间互联业务10倍PE,估值为15亿元,预计2019年公司加总估值为278.25亿元。

风险提示事件:(1)布局品牌/品类矩阵遇阻,品牌影响力下降,服务费率和收入下滑;(2)保理业务风控能力不足,出现大量坏账,现金流恶化;(3)渠道拓展不畅,授权产品GMV增速大幅放缓。

事件一:公司发布2018年1-12月经营情况简报,全年实现销售金额1634.77亿元,同比增长7.45%,销售面积1502.23万方,同比增长57.56%。

事件二:公司成功发行2019年第一期超短期融资券,发行额度25亿元,期限270天,发行利率5.5%。 销售面积大幅增长,异地复制逐步兑现 公司2018年销售面积实现大幅增长,同比增速达57.56%。分区域来看,非环京区域2018年全年实现销售面积774.12万方,同比增长143.7%,占总销售面积的51.53%,较2017年提升18.21个百分点。其中,环郑州区域继环南京、环杭州后,成为公司新的增长点,全年销售面积达249.85万方,占比,环南京、环杭州分别以11.0%、7.9%的占比位居二、三。同时环合肥、环武汉区域开始发力,分别贡献70.58万方、58.85万方的销售面积。整体销量增长的前提下,非环京区域贡献率逐步提升,我们认为公司“产业新城+房地产开发”模式异地复制正在逐步兑现。

相比2018年发行的超短期融资券(第一期发行规模15亿元,利率6.2%,期限180天;第二期发行规模10亿元,利率6.2%,期限196天;第三期发行规模25亿元,利率6%,162天),公司本次发行超短期融资券,期限更长(270天),利率更低(5.5%),充分体现了资本市场对公司未来发展的信心。近期,行业资金面逐步改善,利好政策频现(例如:央行降准、多地首套房贷利率上浮下调等)。公司顺势而为,继平安入股后,近期成功发行公募债70亿元;本期低成本、满额发行25亿元超短期融资券。传统融资渠道畅通的情况下,公司正积极探索新的融资方式,例如:与光大信托、大业信托等机构合作成立产业新城基金,专门用于支持嘉兴产城、怀来产城的建设;公司下属全资子公司九通投资与平安资管设立3+3年期的基础设施债权计划等等。多元化的融资方式,将助力公司产业新城异地复制、深耕核心都市圈,保证公司稳健经营。

投资建议:公司作为产业新城的行业领军者,受环京区域限购等政策的影响,目前正积极脱离区域性束缚,并已初步取得成效。2018年全年实现销售面积1502.23万方,同比增速达57.56%。非环京区域贡献占比51.53%,较2017年提升18.21个百分点,异地复制正逐步兑现。其中,环郑州区域成为公司新的增长点,全年销售面积达249.85万方,贡献占比16.6%。我们认为,公司非环京区域产城拓展多处于建设起步阶段,前期资金投入规模将持续增加,多元化融资渠道的畅通,将有效缓解公司现金流压力。随着非环京产城逐步进入收获期,公司资金面将迎来持续改善。根据2017年末项目测算,公司RNAV36.43元/股(含房地产开发业务,不含产业新城业务),较目前股价折让28.5%,具备充分的安全边际。根据平安入股时控股股东的业绩承诺,预计公司2018-2020年EPS为3.94、5.10、6.45元,对应当前PE倍数为6.61、5.11、4.04x、,维持“买入”评级。

事件:裕同科技发布2018年度业绩预告修正公告,公司预计2018年实现归母净利润9.32-9.78亿元,同比增长0%-5%(三季报预告归母净利润范围为8.39-9.78亿元,同比增长-10%-5%)。公司公告2018年营收预计为85.3-86.3亿元,同比增长22.8%-24.2%。据此测算公司四季度预计营收为30.8-31.8亿元,同比增长26.9%-31%;预计归母净利润为3.89-4.36亿元,同比增长21.4%-35.9%。

大消费放量收入提速,利空平滑盈利能力提升:基于该公告,我们认为裕同科技四季度收入利润端同时出现拐点(Q3收入同比增长16.4%,归母净利润同比下滑7.8%)。收入端,公司大力推进烟酒日化包装业务,调整营收结构,近年非3C业务增速稳定在70%以上。今年公司通过与江苏金之彩合资成立子公司,完成对武汉艾特的控股收购和收购江苏德晋加快导入酒包,烟包和日化业务新客户,带动收入增速上行。利润端,前期利润下降的利空因素逐步释放:1)上游纸价自10月初开始逐步回调,截至12月31日铜版纸/白卡纸/双胶纸/瓦楞纸价格分别下降15.7%/12%/9.6%/14.7%,利好成本压力释放。2)美元强势格局改善汇兑利空。公司2017/2018H1汇兑损失分别为1.07亿元/2300万元,2018Q4美元兑人民币汇率处于高位,有助于公司汇兑利空释放。3)人效提升。公司2017年人均产出仅40.7万元(合兴包装/劲嘉股份/美盈森人均产出分别为217.4/110.5/81.9万元),伴随新导入烟酒化妆品包装客户体量提升,公司人效提升对业绩好转起到了积极作用。

未来可期,一季度有望再现亮点:我们预计19年将是公司烟酒化妆品业务放量大年,长线看公司产品结构有望实现3C/非3C包装各占50%的健康发展格局。从行业格局看,高端彩盒包装拥有千亿级市场,其中烟、酒、化妆品等非3C包装领域占比80%,为公司产业二次转型提供了战略机遇。利润端,上游造纸业红利边际下行,预计19年纸价有望处于下行区间;叠加汇率/人效/产能利用率回暖,公司有望出现收入利润同步上行趋势。一季度则是传统消费电子的淡季和烟酒包装的旺季,公司烟酒化妆品包装的放量有助于平滑消费电子订单下行利空,同时我们判断汇率走势有望为公司19Q1业绩提供较大的弹性空间。 收入结构趋于合理,对冲大客户利空:我们认为,当前裕同科技核心预期差在于对消费电子客户订单下降的担忧。但公司烟酒化妆品包装放量带动收入结构趋于合理,故而A客户订单下滑对公司业绩的影响是可控的。根据我们的敏感性测算,假设A客户订单下滑15%,对公司收入端影响预计约为3.7pct,对毛利率影响约0.6pct,公司19年依旧有望实现较高增速。

集中度提升大势所趋,看好公司打通包装价值链:根据产业在线数据,包装行业是万亿市场行业,美国CR2包装龙头市占率超过60%,中国目前包装龙头市占率较低(CR2 2.7%),未来有较大提升空间。我们看好裕同科技在包装设计经验及规模效应下的成本优势,同时公司前端设计能力和终端交付能力可以大幅提升客户粘性,未来有望成为中国包装龙头。

投资建议:我们预计公司2018-2020年实现归母净利润9.6,12.7,16.5亿元,同比增长2.5%,32.7%,30.3%,对应EPS 2.39,3.17,4.13元,维持“买入”评级。

事件:公司发布2018年度业绩预告,预计2018年实现净利润3.07-3.46亿,同比增长60%-80%。 运营收入占比提升,业绩高速增长。由于公司2018年实施在手订单较多,确认收入较多,三大业务版块收入实现大幅增长,同时公司的成本费用控制较好,预计公司2018年净利润同比增长60%-80%,此外,因部分危险废弃物处理处置公司于2018 年改建或扩建生产线,产能提升,相应收入及利润增长,运营收入在公司整体主营业务收入中占比进一步提升。

订单获取能力强,在手订单充足。公司上半年新增订单22.92亿,同比增长124.0%,其中环境修复、城市环境、工业环境分别新增7.92、1.58、13.42亿,下半年公司又陆续中标内江城乡生活垃圾处理PPP项目、苏州溶剂厂修复项目、西藏玉龙铜矿等多个项目,公司的订单获取能力强,在手订单充足,将为业绩高速增长奠定坚实基础。

投资建议:公司为环境修复龙头公司,在手订单饱满,为业绩增长奠定坚实基础,公司通过外延并购不断提升危废处置能力,工业环境业务有望持续扩大,我们预计公司2018、2019年实现归母净利润3.4亿、4.3亿,对应估值分别为16X、13X,维持“买入”评级。

根据公司预告及行业调研信息,我们将公司2018/2019年的净利润预测值从原来的4.5/5.4亿元调整为5.0/6.5亿元,对应18/19年PE估值为29/23倍,维持买入评级。

我们预计公司缬沙坦产能由300吨增至500吨,氯沙坦500吨增至700吨,厄贝沙坦由300吨增至500吨。现有产能基本满产满销,新产能有望贡献增量。价格方面,供给侧冲击和原材料成本上升推动价格上涨。考虑公司下游多为大客户,订单价格将反映合理涨幅。后继有力:新品种储备众多。孟鲁司特钠于2018年获得美国DMF,预计2019年开始小幅放量。公司其他研产品丰富,主要围绕心血管类和抗病毒类药物,且均为专利期内品种,后续有望与仿制药客户联合申报,或成为客户的第一供应商,以获得更高的研发回报。

盈利预测与估值:我们预计公司2018-2020年营业收入13.76、18.87和22.03亿元,同比增长15.76%、37.15%和16.75%;归母净利润1.67、3.51和4.22亿元,同比增长67.11%、109.72%和20.08%。目前股价对应2019年12倍PE,考虑公司所处特色原料药行业长周期崛起,且公司正迎来行业契机蓄势待发,参考可比公司,我们给予公司2019年20-25倍PE,对于目标区间39.23-49.03元,首次覆盖,给予“买入”评级。

盈利预测:预计公司2018-2020年收入分别为43.66、49.39、55.39亿元,归母净利润分别为6.50、7.95、9.80亿元,EPS分别为1.59、1.94、2.39元,对应PE为23倍、18倍、15倍,维持“买入”评级。

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