对冲和套利，在金融投资中，是不可或缺的操作手法，几乎懂点股票买卖的人，都会采用一些对冲手法去归避风险。基本上，对冲包括在相反的方向上使用多个账户同时下注，试图限制严重投资损失的风险，避免暴仓。同时，套利也是一种用多个市场之间的价差换取同一商品，试图从这种不平衡中获利的做法，但一般套利，都是在对冲操作的前提下完成的微操作手法，使用人工，是很难完成的，目前市面上都是采用易网行量化机器人，来完成对冲套利操作。

像对冲，每笔交易都涉及两种相互竞争的交易类型：做空与做多（对冲）和买入与卖出（套利）。操作需要在几乎同时间完成，这两种方法都是在波动、动荡的市场行情中，让专业的交易员完成操作的。是相互之间的关系，对冲是手法，套利是目的，对冲一般靠交易员，或者投资者自己就可以完成操作的，但能做到套利的，却是需要很最高超的技术，人力几乎不可能完成，因为套利是需要在极微小的利润中，不断的频繁的操作，才可以达到盈足够多利的目标，而且套利机会，也不是随时多有，往往就是在一瞬间就消失了；

什么时候在交易中使用对冲？

对冲不是追求无风险交易，因为不操作，不玩金融，才是真正的无风险投资，相反的，对冲是一种试图在交易中降低已知风险，或者某种可能出现的风险的做法。期权合约、远期合约、永续合约，掉期和衍生品都会被交易员用来在市场上购买相反的头寸。通过对向上和向下运动的押注，对冲者可以确保在交易中减少一定数量的收益或损失。

对冲几乎可以发生在任何地方，但它已成为金融市场、企业管理和赌博的一个特别重要的方面。与任何其他风险/回报交易一样，对冲交易会降低相关方的回报率，但它可以提供显著的下行风险保护。

什么时候在交易中使用套利？

对冲可能还比较好理解的，无非就是一多一空的操作，但是如何做到套利的，可能如果不是真正去研究的话，永远都会很奇怪，为什么能在同时操作的一多一空中，能赚到钱？

套利是需要在很短的时间内同时完成两家交易所账户买与卖的操作。比如一个商品在一个市场以100美元的价格**，在另一个市场以108美元的价格**，精明的交易者可以购买100美元的商品，然后在另一个市场以108美元的价格**。交易者享有8%的无风险回报（8美元/100美元），减去任何交易、运输或杂项费用。

随着现代科技5G技术的发展，高速数据的精准激增和对固定价格信息的及时获取，金融市场中的套利，变得比过去更加的困难得多，已经到了靠人力完全没有任何机会的地步。不过，套利机会可以在外汇、债券、期货等多种市场找到，有时还可以在股票市场找到，大家可以去试试看，能否完成套利的操作，但首先应该搞懂的，是套利的原理。

01. 套利思维

无本金损失获利是最高级的投资，价差套利是捕捉市场的同属性投资标的的价差，买入低估，卖出高估，等待价值回归而获利。归纳为费率套利、期现套利、跨期套利、跨市场套利 套利以价差利润空间>交易摩擦为启动条件。

02. 费率套利

永续合约的价格是通过资金费用机制来使永续合约市场价格锚定现货价格，资金费用每8小时收取一次，收取时间在每天合约结算之后的00:00、08:00和16:00 理论资金费用=持仓仓位价值*资金费率 当资金费率为正数时，多头支付空头 当资金费率为负数时，空头支付多头。

03. 费率套利

在资金费率为正时 U本位永续合约开空头+买同价值的现货，高倍杠杆提高资金利用率，但爆涨时可能来不及从现货划转到合约保证金而的爆仓 或在1倍杠杆内，币本位永续合约开空，因为保证金就是现货本身，对冲涨跌的风险 资金费率为负时，一般不进行套利，除非是以对应币种本位进行投资。

04. 跨期套利：

更适用于以币本位收益为目标 同一交易品种的不同周期的交割合约上建立数量相等、方向相反的交易头寸，不同周期价格回归时平仓 ，远期合约价格更高时，买入近期合约，卖出远期合约可进行跨期套利 近期合约价格更高时，不建议进行跨期套利 跨市场套利：不同交易所搬砖，已无利润空间。

05. 期现套利：

通过交割时期货和现货价值回归，搬平期现价差获利 期货价格要高出现货价格，并且超过用于交割的各项成本（时间成本，手续费）时，买入现货+卖出期货，随交割临近，价格回归时平仓 现货价格要高出期货价格，需要有卖出现货+买入期货，长期持有现货才会有此操作，比如长持BTC本位的投资者。

第七季第1期，原刊于新华财经。

2月11日，广发基金量化投资部总经理陈甄璞做客今日头条财经频道和新华财经线上访谈栏目《投基方法论》，详解量化基金的投资之道。

嘉宾简介：陈甄璞，上海财经大学硕士；1999年6月至2001年3月和2004年3月至2007年1月任职于上海复旦金仕达计算机有限公司高级程序员、部门经理；2001年3月至2004年3月任职于东方证券高级开发经理；2007年1月至2008年5月任职于IBM中国有限公司高级咨询顾问；2008年5月加入海富通基金，历任量化分析师、投资经理、基金经理、量化投资部副总监、量化投资部总监；2018年加入广发基金，现任广发基金量化投资部总经理。 他管理的产品为2019年度量化对冲基金产品第一名。

问：欢迎广发基金量化投资部总经理陈甄璞老师做客今日头条财经频道和新华财经线上访谈栏目《投基方法论》，其实很多读者都对量化对冲基金比较陌生，请问量化对冲基金是一类什么样的产品，为什么从去年以来受到的关注度在提升？

陈甄璞：量化对冲基金是绝对收益类基金的一种策略方式，通过采用股指期货对冲市场风险，获取量化优选股票的超额收益。目前公募基金市场中，以获取绝对收益为目标的产品相对比较少，量化对冲基金可以获取超越债券基金的平均收益，更是远超货币基金平均收益。

去年以来，货币基金收益率下行，银行理财产品面临净值化转型。随着低风险理财产品的收益率逐渐走低，市场风险较低、收益较为稳定的绝对收益导向的产品配置需求不断提升。而量化对冲产品，很好地切中了这一类客户的配置需求，自去年以来受到的关注度不断提升。从存量产品的业绩来看，根据海通证券的统计，2019年，20只对冲策略混合型基金平均收益率7.77%，其中表现最好的产品收益超过15%。

量化对冲基金的核心思维是追求超额收益和市场风险对冲，其包含“量化”和“对冲”两个含义。“量化”指借助统计方法、数学模型等手段选股，其本质是选取优质股票的数量化实践。“对冲”是指通过股指期货来降低组合市场风险以应对金融市场变化，获取相对稳定的超额收益。量化对冲基金是量化基金的一种特殊策略方式，通过“量化”的方式实现“对冲”策略。

问：与传统的股债类基金相比，量化对冲基金有哪些自己的特色？

陈甄璞：相对于主动的权益类基金，它通过股指期货对冲的方式剥离了市场系统风险，其获得的收益与市场的相关度比较低，拥有较为稳定的收益、风险特征，降低投资者择时的风险，有助于规避因择时判断错误导致的收益大幅下行的风险。不过，这类产品也会存在一定的风险：一是策略多头仓位获取的收益无法战胜市场空头，净值可能会出现回撤；二是受股指期货基差水平和市场容量的影响，也有可能受到负面影响。

总体来看，基于基本面选股因子的量化对冲类产品，在A股市场能取得比较稳健的收益，而且和市场本身的牛熊并不相关。例如，我们从2015年2月开始运行的某个产品，截至2019年末的收益率累计为30.83%，最大回撤为-3.22%；同期上证综指的跌幅为-2.75%，最大回撤为-52.30%。

从不把鸡蛋放在一个篮子的角度看，量化对冲类产品获取的收益率与传统的权益基金、债券类基金相关度较低，能够有效地分散投资风险。

问：2月以来，股票市场的波动有所加大，量化对冲基金掀起一波新的申购潮，这是为什么？

陈甄璞： 2月以来，肺炎疫情已经逐步得到控制，我们相信一定能战胜疫病，A股受影响波动有所加大，市场对2020年的预期偏向震荡，市场结构非常适合于低波动的量化对冲类产品，恰好有一些量化对冲基金陆续迎来开放期，且历史业绩表现不错，因而受到投资者的追捧。

量化对冲基金的发展始于2013年12月，当时基金行业成立第一只产品。2016年至2018年，受到股指期货对冲工具的限制，产品的发展受到比较多的限制。不过，2019年，股指期货迎来4次松绑，这类产品再次吸引了投资者的注意。从长期来看，随着理财产品的收益率下行，量化对冲产品作为一类风险可控、且长期收益较为稳健的产品，其配置价值受到更多投资者的认可。

问：我们通常会从投资范围、投资目标、业绩比较基准等指标来考察产品的风险收益特征，可否介绍一下量化对冲类产品的风险收益特征表现？

陈甄璞：投资者可以在基金招募说明书、基金季度报告中了解到关于基金产品的详细信息。以某只量化对冲类产品为例，投资目标写的是“追求长期稳定的绝对收益，力争实现超越业绩比较精准的绝对收益。”而产品的业绩比较基准不是股票或债券指数的表现，而是1年期银行定期存款税后收益率。

从风险收益特征来看，这类产品采用追求绝对收益的市场中性策略，与股票市场表现的相关性较低。相对股票型基金和一般的混合型基金，其预期风险较小。这类基金的实际收益和风险主要取决于基金投资策略的有效性。

量化对冲基金是一个相对小众的细分品类，通常采用“封闭运作、定期开放”的运作模式，产品开放周期为3个月、6个月，产品的运作周期和特点可以与银行理财产品相比较。

问：量化对冲基金的目标是获取稳健收益，能否详细介绍这类产品如何实现稳健收益？

陈甄璞：量化对冲基金也称之为市场中性基金，是以绝对收益为导向的一类产品，组合同时构建股票现货组合和股指期货空头组合。其中，股票现货组合 = 指数Beta收益 + 超额指数的Alpha收益，股指期货空头 = 负指数Beta收益 + 基差（对冲成本）。这个表述看起来比较复杂，用直白的话来说，基金经理借助统计方法、数学模型等数量化方法，找出具有投资价值的股票，获取股票的阿尔法收益。同时，做空股指期货进行对冲操作，有效的规避市场涨跌的系统性风险，获取选股的超额收益。去年，我们团队管理的对冲套利类产品获取15.37%的绝对收益，超额收益主要来自两方面：一是科创板打新收益；二是量化多因子选股模型带来的阿尔法收益。

问：与主动权益基金相比，采用量化策略获取超额收益的方法有什么不同？

陈甄璞：关于两者的不同，同业曾经有一个精妙的比喻，主动管理型的基金经理就好比是“渔夫”，他们会精选有比较多“大鱼”聚集的区域，看准后用“鱼叉”捕鱼。在股票投资上，优选几十只股票做深度研究，重仓超额收益突出的公司。采用量化投资策略的基金经理，则会做大量的数据分析和测试，找出具有某种“特质”、能跑赢市场的一篮子股票。因此，量化基金经理获取收益的方法是编织有规则、有纪律的“渔网”，捕捞到一批鲜甜的“鱼”。而“渔网”的编织规则其实就是大家熟悉的各种因子，如价值因子、红利因子、成长因子、高股息因子等。

问：投研团队是业内评估一只产品时关注的重要因素，能否介绍一下你们量化投研团队的情况？

陈甄璞：我们量化投研团队目前拥有9名成员，均毕业于国内外名校，投资人员平均从业年限超10年。量化对冲类产品是由我和赵杰共同担任基金经理。我入行14年，专长于量化策略程序开发、量化产品设计以及衍生品投资。赵杰也拥有11年量化从业经验、8年量化投资实盘经验。2019年，我们的量化团队多种策略业绩表现亮眼，其中量化对冲型产品收益排名同类第1，指数增强型产品收益排名同类第1，量化多头型产品收益排名同类前1/5。

问：如何评价量化对冲基金的表现？有哪些具体的考察维度？

陈甄璞：量化对冲基金属于市场中性策略产品，基金经理在股票市场买入一篮子股票，同时在期货市场做空对应的股指期货，获取对冲掉系统性风险后的绝对收益。我们一般从三个维度评价这类产品：一是获取超额收益的能力；二是控制风险的能力，即产品的最大回撤；三是长期收益能力，考察的是量化模型的长期有效性。

根据海通证券和wind统计数据，2019年，20只对冲策略混合型基金平均收益率7.77%，表现最好的产品收益率超过15%，最大回撤为-1.31%，同期上证综指最大回撤为-15.35%。这表明做得比较好的量化对冲类产品，可以在较低波动的基础上实现还不错的超额收益。

问：超额收益是考察量化对冲产品的重要维度，你是如何通过量化策略获取收益？

陈甄璞：量化对冲策略取得稳健收益的核心在于股票现货部分能够实现相对市场的超额收益。广发对冲套利的管理原则是立足基本面，严格控制波动较大的风险因子，利用长期有效的基本面alpha因子获取超额收益。第一步，对因子属性进行划分。按照因子对股票收益预测方向是否有效并且稳定，将因子分为风险因子和稳定的alpha因子。其中，上市公司财务指标的低估值、高成长、高盈利、高股息等因子，长期超额收益比较稳定。行业和市值对股票收益影响很大，但在不同阶段表现不稳定，是主要的风险因子。

第二步，风险因子与基准保持一致，控制超额收益的回撤和波动性。在构建选股策略的过程中，基金经理保持风险因子的中性——尤其是行业。股票组合在行业之间的权重配置与指数保持一致，模型的重点是在行业内部挑选基本面优秀的优质个股进行配置。

第三，通过长期基本面因子的暴露带来超额收益。alpha因子是经过量化投资团队验证的长期有效，稳定并且逻辑明确的因子，在保持行业中性配置的基础上，基金经理使用低估值、高成长、高盈利和高分红等指标，在行业内部精选优质个股，最终形成股票现货组合。

问：你管理的量化对冲类产品去年收益同类第一，最大回撤为-1.31%，你是如何控制波动？

陈甄璞：2019年，我们旗下对冲套利产品取得了比较好的夏普比率，并且拿到了同类产品收益率第一。一方面，是因为我们在选股上有较强的超额收益能力，另一方面是我们重视对组合回撤的控制，通过三个维度来控制整体基金净值的波动。

一是注重组合的流动性管理。我们会优先选择买流动性相对好的股票。同时，坚持选择估值相对合理的优秀公司。二是我们主要以基本面财务因子为主来构建股票现货组合，同时控制行业、市值等风险因子的暴露。三是密切关注股指期货的基差水平，当负基差带来的对冲成本较高时，将采取降仓操作。

问：如何看待量化对冲类基金的中长期发展前景？其发展可能受哪些因素影响？

陈甄璞：影响量化对冲类基金发展的因素有几个：一是对冲等工具的完善以及其市场容量。

去年11月，证监会宣传正式启动扩大股票股指期权试点工作，将按程序批准上交所、深交所上市沪深300ETF期权、中金所上市沪深300股指期权。这些工具的推出，对量化对冲基金获取稳健业绩有极大的帮助。二是投资者的配置需求。在政策支持之下，随着投资收益的释放和资金配置需求等各方面利好，加上资管产品非标业务、理财业务打破刚兑带来的资金溢出效应，市场绝对收益类产品的需求还会增加，量化对冲基金有望继续受到资金的青睐。

当然，由于工具限制，对冲产品的收益率可能在一定程度上受到规模的影响。但随着我国市场对冲工具的不断丰富，对冲产品规模的限制有望进一步放开，为更多投资偏好较为保守的、中低风险投资者提供更好的投资工具。

问：从客户的角度看，资产组合中配置量化对冲套利类产品的意义体现在哪些方面？

陈甄璞：在海外，绝对收益策略颇受投资者的青睐，因为它提供了两类传统资产类别——股票和债券之外的另类收益来源。量化对冲基金是绝对收益策略产品的一种，量化对冲只是实现绝对收益的一种手段。相比其他多头的股票和债券组合，量化对冲类产品具有两个特点：一是组合的表现与市场环境的相关程度比较低，收益和风险较少依赖市场环境。从设计理念上来说，与市场的相关性较低。二是组合配置的资产种类更多一些，例如，我们管理的对冲套利类产品，既有股票、可转债等多头仓位，也有股指期货等空头仓位，组合依赖于alpha的创造，而非对beta的坚持。这类产品的表现更多地需要依赖基金经理创造绝对收益的能力。

历史经验告诉我们，当市场出现大幅波动时，资产之间通常都表现出很强的相关性。在2008年的金融危机中，全球的股票、信用、商品、对冲基金、私募股权和房地产同时下跌。因此，站在客户的角度看，量化对冲产品的角色是投资者核心组合的卫星组合出现，可以分散组合的整体风险。因为大部分量化对冲类产品没有结构性的多空偏离，可以提供和传统资产类别有较大差异化的收益特征。例如，2018年股市整体表现较差，这类产品在市场下跌时也能提供正收益，这对风险偏好较低的投资者更有吸引力。

问：从产品的风险收益特征来看，量化对冲类基金更适合哪些类型的客户？

陈甄璞：站在个人投资者的角度看，这类产品适合的是中低风险偏好的投资者，对收益的要求不是很高，例如年度收益率高于1年期银行定期存款利息；对波动和风险比较关注，能承受的最大回撤幅度不超过5%。我们在选择一款产品时，一定要认识到一点的是，风险和收益是同源的，高收益背后通常都要承担比较高的风险，例如，主动权益类基金长期年化收益率比较高，但受基础市场波动的影响，净值的波动和回撤可能都很难做到很低。与此同时，银行定期存款、货币基金、债券基金等属于低风险资产，波动比较小，但收益也会比较有限。而量化对冲类基金可以看作是股票基金和债券基金之间的中间地带，年度的目标收益是5%-8%,不会很高，但其收益来源与市场的相关性比较小，属于长期看相对稳定的收益，非常契合中低风险偏好的客户进行资产配置。

基金有风险，投资需谨慎。以上为嘉宾访谈问答实录，仅代表被访者个人看法，不代表今日头条和新华财经观点。

套利与对冲这两个词算是金融领域比较“高端”的词汇，因为我们平时的投资品种很少用到。那什么是套利与对冲呢？

举个栗子：妈妈给小白10块钱，叫小白买些菜回来。

小白揣着钱想：妈妈平时挺喜欢吃茄子，可是爸爸今天不在家，又不知道会不会回来吃饭？万一老爸回来的话，他不喜欢吃茄子，这可咋整啊？于是小白花了3块钱买了些茄子后，又花3块钱买可些老爸爱吃的西兰花。

这就是对冲，即小白用西兰花对冲了老爸回来吃饭，却不爱吃茄子的风险。

买完茄子剩下了4块钱，小白看到街边一小摊上，正在卖特价柚子。小白把剩下的4块买了个柚子回去。上楼时，李奶奶看着小白手里的柚子说：哟！你这柚子哪买的啊！挺新鲜啊！楼下超市的柚子我老是抢不到，要不这柚子5块卖给我咋样？

于是小白以5元的价格把柚子卖给了李奶奶。这就是套利，即小白利用不同市场的同一种商品价差获得收益。

如果在金融领域，原理还是一样的。

对冲，是指为了降低某一项投资风险，而同时进行相反的操作，即同时进行两笔行情相关、买卖方向相反、数量相当、盈亏相抵的交易。

什么意思呢？这就好比：小白通过融资以5元/股的价格买了1手A股票，这相当于做多（因为你看涨）。但小白又担心会跌。为了对冲风险，小白做空：向机构先借1手A股票，以6元的价格在二级市场上套现，即通过融券做空了1手A股。在约定的时间内，小白必须以市价买回来A股票，返还给机构。

这么一来，当A股票涨到7元时，小白的做多账户赚了200块（（7-5）*100股），而做空账户亏了100块（（6-7）*100股），净赚100块；当A股票跌到4元时，小白的做多账户亏了100块（（4-5）*100股），而做空账户则赚了200块（（6-4）*100股），同样净赚100块。

套利，则利用某个金融产品在不同市场的价格差，来进行买卖赚取收益。

像最近人民币升值得厉害，但离岸与在岸人民币存在着价差，以目前写稿时的数据，美元兑离岸人民币汇率为6.5718，美元兑在岸人民币汇率为6.5735。那么显然，中间存在着17个基点的差价，即0.17%。这样的话，小白在离岸市场以65718元人民币换取10000美元后，再到在岸市场换回65735元。这其中，小白就可以赚取35元的价差。

因此，套利多发生在不同市场交易的金融投资品当中，除了例子中的外汇外，还有黄金（国际与国内市场）、ETF（场内与场外市场）、商品市场（期货和现货市场）等等。

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