2022年9月7日，中国金融期货交易所（下称中金所）与日本交易所集团（下称日交所）签署合作谅解备忘录，进一步推动双方衍生品市场合作发展。

中日国债市场简介

国债期货套期保值效果评价

与“名义”券相对应的是现实存在的债券。国内历史上曾经存在过标的现实存在债券的期货合约，由于期货交易金额远大于合约标的现券的市场存量，多方逼空，多空资金的对赌之下，发生了惊心动魄的327事件。了解这一段历史，可以参见陆一先生所著《中国赌金者》，此处不作展开。

图为全球国债期货分区域成交量占比

节后，债券市场走势偏强，主要受节后资金面转松，机构加大配置力度和国债期货基差收窄修复等因素影响。不过，随着经济恢复逐步兑现，市场风险偏好提升，本周国债期货价格已经显著调整，10年期国债收益率回升至2.9％上方。

春节后，债券市场走势偏强，10年期国债收益率从2.93％下行4bp至2.89％。10年期国债期货合约T2303合约自99.7元附近上涨至100.5元，涨幅超过0.8％，接近1月初的高点，是自11月份下跌以来的显著反弹。

不过，随着经济恢复逐步兑现，市场风险偏好提升，本周国债期货价格已经显著调整，10年期国债收益率回升至2.9％上方。

随着疫情防控转入新阶段，居民生产生活秩序逐步恢复，春节消费显著恢复。国家税务总局发布的数据显示，全国消费相关行业销售收入与上年春节假期相比增长12.2％，比2019年春节假期年均增长12.4％；猫眼专业版数据显示，2023年春节档期总票房67.24亿，位列中国影史春节档票房榜第二位。

1月份制造业PMI升至50.1％，重返扩张区间，高于上月3.1个百分点，四个月后重回荣枯线以上，调查的21个行业中有18个高于上月，制造业景气水平较快回升。财新中国制造业采购经理指数（PMI）为49.2％，较去年12月小幅回升0.2个百分点，企业对未来一年前景的信心持续增加。

当前，房地产市场尚未企稳，自2021年以来，房地产投资、房地产开发资金来源和商品房销售面积持续回落，拖累经济增长。2022年末，全国房地产开发投资132895亿元，比上年下降10.0％；商品房销售面积135837万平方米，比上年下降24.3％；商品房销售额133308亿元，下降26.7％；房地产开发企业到位资金148979亿元，比上年下降25.9％。此外，二手住宅价格指数持续回落，自2021年9月份以来，除一线城市住宅价格偏强外，其他二三线城市二手住宅价格指数环比持续为负。从金融数据上看，居民户宽信用仍受阻，2022年新增贷款仅40872亿元，比2021年同期79200亿元少近4万亿元，其中居民中长期贷款即住房贷款减少超过3万亿元。

2022年以来，央行、银保监会及各地不断出台房地产支持政策。最新首套房平均房贷利率已经自2021年11月的高点5.57％快速回落至4.17％，降幅达到137bp。央行、银保监会还建立了首套住房贷款利率政策动态调整机制，部分城市首套房贷款利率最低降至3.7％，处于历史低位。首套房贷利率显著超过了2020年的下降幅度，也低于2016年的最低水平。此外，2022年11月份以来，央行、银保监会出台十六条措施支持房地产市场平稳健康发展，房地产企业融资得到明显改善，企业中长期贷款大幅增加。

2022年底中央经济工作会议强调积极的财政政策要加力提效，与2018年提法一致。2019年两会制定的财政赤字率由2.6％提升至2.8％，新增专项债规模由1.35万亿提升至2.15万亿。预计今年的赤字率将会高于2022年的2.8％，达到3％左右，专项债规模也将在连续两年3.65万亿的基础上相应提升。

从海外经济数据上看，韧性仍强，衰退预期弱化。美国1月非农新增就业人数51.7万人，远超预期，同时失业率下降，维持在近50年来的低位3.4％，平均时薪同比增长4.4％，略高于预期4.3％，凸显出美国劳动力市场的韧性。美国1月份CPI同比涨幅6.4％，虽然连续7个月涨幅下降，创2021年10月以来最低，但仍高于市场预期，利率期货数据显示，目前市场预期美联储在3月加息25个基点的概率超过90％，且认为最终加息幅度可能超出市场定价水平。

1月份欧元区和英国制造业PMI也有所回升，欧元区私营部门经济在2023年初意外恢复增长，提振了市场对于欧元区经济“软着陆”的希望。IMF发布的《全球经济展望报告》上调了今年的全球经济增长预测，是一年以来的首次，预计今年全球整体GDP将增长2.9％，比10月份的预测提高了0.2个百分点。整体上看，当前海外市场经济增长韧性仍强，衰退预期弱化，海外央行未来演进及影响仍需要高度关注。

1月份，受各地疫情高峰过去，居民消费和工业生产逐步恢复，央行、银保监会不断出台信贷支持政策，MLF利率下调预期落空等因素影响，国债期货价格以下跌为主。春节后在央行加大公开市场操作，资金面宽松、机构加大配置力度和期现基差修复的情况下，对期债价格有所支撑，但力度有限。本周国债期货价格已经显著调整，10年期国债收益率回升至2.9％上方。

今年以来，31个省市预算报告中披露的提前批专项债、一般债额度合计分别为21900亿、4320亿，相比去年分别增长50％、32％。二者均为2022年新增专项债、新增一般债额度的60％，意味着监管部门按照全国人大常委会授权上限下达了提前批额度。1月份，地方政府债券新增4986亿元，已经开始发力。2-3月份，国债和政策性银行债券融资也将逐步恢复，带动债券融资处于高位，对资金面有一定的影响。

当套期保值结束后，我们需要检验套期保值的效果如何，规避多少利率变动的风险。一般套期保值效果的评价有两种方式：一种方式是检验债券组合价值（或收益率）的波动率；还有一种是计算组合总体盈亏。组合市值波动率法的核心思想在于套保者希望在熊市时降低市值的波动，因此用未套保组合价值的方差与套保后的组合价值的方差进行比较，来评估套期保值的效果。而另一种评价方法即分别计算套保期间现券组合的价值盈亏和国债期货头寸的盈亏，来判断现货端的价格变动是否被期货头寸的价格变动所弥补。

2月15日，央行开展4990亿元1年期MLF，操作规模略高于当日到期的3000亿元，对冲到期资金后可以净投放1990亿元，一方面将有效补充银行体系的中长期流动性，加大银行贷款投放能力；另一方面，近期受缴税等因素影响，市场利率波动加大，超额续作到期MLF有助于稳定市场预期，保持资金面合理充裕。

投资者结构

有两点需要说明：

影响消费的主要因素可以归结为三类：消费场景、消费意愿、消费能力。近两年来疫情演变和疫情防控是影响消费节奏的主线。影响逻辑为，新冠阶段性扩散，在动态清零方针下疫情管控措施趋严，消费场景受限，同时居民收入不确定性增加预防性储蓄上升，消费能力和意愿打折扣，我们看到21年以来社零消费增速与新冠确诊人数呈鲜明的负相关关系。

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